Photograph: Stan Honda/AFP/Getty Images

Standard and Poor’s (S&P) a abaissé la note souveraine de la Tunisie en mai dernier à BB / B’ à BBB-/A-3. Puis en octobre dernier à la suite de la baisse de la note souveraine, S&P a examiné la note du secteur bancaire tunisien et à attribué un 8 sur une échelle allant de 1 à 10 (le risque le plus bas noté 1 et le risque plus élevé noté 10). Puis l’agence a abaissé les notes à court et à long terme de la monnaie locale de ‘BB / B’ de ‘BBB/A-3. Enfin, le 19 Février 2013, une nouvelle dégradation a finalement abaissé la note souveraine à BB-.

Pour évaluer la pertinence du classement de S&P il est essentiel de comprendre les limites de la méthodologie. En fait l’approche de notation de S&P consiste à analyser de manière prospective une série de facteurs qualitatifs et quantitatifs afin d’évaluer les aspects politiques, économiques, extérieurs, budgétaires et monétaires de la solvabilité souveraine.

Pour mieux comprendre cette méthode de notation, nous avons interrogé Olga Kalinina, Directrice des notations souveraines à New York. Olga Kalinina explique que l’agence utilise deux types de données pour faire une notation : des données quantitatives recueillies auprés de la Banque centrale et d’autres sources institutionnelles, ainsi que des données qualitatives recueillies par le biais de réunions menées pendant quelques jours avec divers groupes tels que des ONG, les chambres du commerce, les partis politiques ou des groupes indépendants.

Par conséquent, on peut s’interroger sur la façon dont est formé le panel permettant d’obtenir les données qualitatives, ainsi que la durée durant laquelles ces entretiens sont organisés. Est-ce que 3 jours suffisent à évaluer le risque de solvabilité d’un pays ? Malheureusement S&P ne présente pas de méthodologie claire quant à la collecte et l’analyse des données qualitatives, ce qui peut évidemment rendre leur évaluation qualitative des risques très subjective et par conséquent leur classement peu pertinent.

Olga Kalinina a affirmé que la dégradation par S&P de la note souveraine de la Tunisie reflète un manque de confiance en la capacité de l’actuel gouvernement tunisien à rembourser dans l’intégralité et à échéance sa dette commerciale. Le Dr Mustapha Kamel Nabli, ancien gouverneur de la Banque Centrale de Tunisie, interrogé en mai dernier par les médias à propos de la dégradation de la note souveraine du pays, a évité de critiquer la coalition gouvernementale et n’a fait aucune remarque sur la performance du gouvernement.

Par ailleurs, le communiqué de presse de S&P du 19 Février révèle que la dernière dégradation est liée à l’assassinat du chef de l’opposition, Chokri Belaïd. En effet suite à cet événement, S&P s’attendait à une détérioration de la situation politique en Tunisie ce qui, selon eux, augmenterait le risque du pays. Samira Mensah, analyste de crédit chez S&P Londres, est chargée de la notation de la Tunisie et est l’auteur de ces prévisions. Quiconque peut légitimement se demander si celle-ci a suffisamment d’expertise en matière d’analyse politique pour porter de tels jugements aux conséquances aussi importantes ? S’il est vrai que Chokri Belaïd a été tué, il faut reconnaître que les conséquences ont été beaucoup moins catastrophiques que ce qui était attendu dans le pays et que comme l’a souligné le président tunisien Moncef Marzouki : « nous avons absorbé le choc ».

S&P est réputée pour être une agence de notation sévère par rapport à Fitch et Moody. Une étude des critères de notation de S&P font apparaître, à première vue, une méthodologie assez complète. Toutefois, les professeurs Manfred Gatner et Bijörn Griesbach, de l’Université de St-Gall critiquent fortement la méthodologie de S&P et ce en se basant sur une étude statistique impliquant les notations prévisionnelles de S&P durant la crise européenne entre 2009 et 2011. Ils soutiennent en présentant un algorithme derivés à travers une étude empirique que les notations qui provenant de ces agences sont en fait des opinions subjectives. Les résultats de leur recherche démontrent que les agences de notation manipulent le marché. Par conséquent, Il est donc important de se demander quelles sont les forces qui influencent cette manipulation du marché. Étant donné que les institutions bancaires internationales tirent bénéfice de l’augmentation des taux d’intérêt, il est nécessaire d’examiner s’il peut y avoir manipulation afin de s’enrichir via les taux d’intérêt des futurs prêts dont les taux d’intérêt augmenteront forcément, du fait d’une augumentation du risque traduite par la dégradation.

Moritz Kraemer, analyste de S&P affirme que si une notation souveraine est abaissée, cela est dû au fait que l’agence estime que le risque de dette souveraine a augmenté. Toutefois il convient de noter qu’en juin 2012, les États-Unis ont soutenu la Tunisie en signant une garantie de 100% de remboursement des tranches en principal et intérêts sur les options financières dont la Tunisie aurait besoin, cequi est considéré comme une garantie pour les investisseurs et les prêteurs. Le fait exceptionnel que les Etats-Unis apportent leur soutien à la Tunisie n’est malheureusement pas pris en compte dans la méthodologie de S&P pour l’évaluation du risque et ce même si la garantie américaine est censée diminuer, même indirectement, le risque de la dette. Interrogé sur ce point, l’analyste de la dette souveraine chez S&P Patrick Raleigh a expliqué, lors d’un échange d’e-mails que la garantie américaine apportée aux prêts de la Tunisie n’était pas pertinente pour la notation S&P en spécifiant:

La garantie américaine n’a pas d’impact direct sur notre notation de la dette souveraine de BB-. Selon moi, la garantie américaine se réfère à une émission d’obligations spécifiques, et n’est pas une garantie carte blanche pour toutes les futures dettes contractées par le gouvernement tunisien, dont la cote de crédit n’est pas par conséquent affectée. Cependant, l’émission d’obligations spécifiques que les États-Unis garantissent est susceptible d’être considérée par les investisseurs comme présentant un risque de crédit plus faible qu’une émission de dette non garantie par le gouvernement tunisien.

En ce qui concerne l’évaluation BICRA relative au risque du secteur bancaire du pays (Banking Industry Country Risk Assessment), et son lien avec la note souveraine, il est également important de donner l’exemple des États-Unis qui est noté AAA et qui conserve toujours le plus faible taux d’intérêt du monde. En effet, l’histoire a montré à plusieurs reprises que les Etats-Unis dispose d’un système bancaire très fragile et risqué qui s’est éfondré à plusieurs reprises simplement parce qu’il souffre d’un manque de réglulation et du fait du syndrôme de l’hystérie chronique de l’économie de marché. Alors qu’en Tunisie le système bancaire est connu pour sa stabilité en raison de la forte régulation imposée de la Banque centrale.

Pour finir, il ne s’agit pas dans cette article de démontrer que la note alouée à la Tunisie émane d’un jugement partial, mais il semblait important de monter les principales limites et critiques qui peuvent être dressées à l’encontre de la méthodologie de notation de S&P ce qui amène fortement à reconsidérer sa pertinence.

Traduit de l’article en Standard & Poor’s cuts Tunisia rating: limited methodology or bad intentions? par Sana Sbouai

References:
– M.Gärtner and B. Griesbach “Rating agencies, self fulfilling prophecy and multiple equilibria? An empirical model of the European sovereign debt crisis 2009-2011”, University of St Gallen, June 2012 [PDF]

– Sovereign Government Rating Methodology And Assumptions [PDF]

United States And Tunisia Sign Loan Guarantee Agreement

Rating agencies, self fulfilling prophecy and multiple equilibria? An empirical model of the European sovereign debt crisis 2009-2011

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